節錄文章中 CME(芝加哥商業交易所)集團官網發布的一篇文章的中文翻譯(文長)
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新聞本文：
貨幣的兩大主要用途之間存在著內在拉力。例如黃金和比特幣，這類貨幣被視為是很好的
價值存儲媒介，卻構成了不良的交易媒介。相比之下，作為有效交易媒介的貨幣，如全世
界人們所使用的法定貨幣，都可能成為不可靠的價值存儲媒介。如果一個貨幣著重價值存
儲，而輕於交易媒介屬性，就會影響其作為記賬單位和延期付款標準的效用。
供應稀缺性和價值儲存媒介
作為價值存儲媒介，很多投資者會意識到黃金以及最近風頭正起的比特幣。自1971年以來
，黃金從35美元一盎司升值至1300美元左右，到目前為止，漲幅超過3500％。而比特幣的
表現則要更好：2010年7月19日，比特幣價格0.08美元，在撰寫本文時，比特幣的價格為
5300美元，七年內增長超過6,000,000% 。表現不可謂不驚人！
關於黃金和比特幣是否是價值存儲媒介，並非所有人都是持認同意見的。從法定貨幣的角
度來看，比如說美元，比特幣和黃金並不能說是不存在風險的。在過去12個月當中，黃金
年化標準偏差為12%。金價在1980年和1998之間下跌超過70%。但與比特幣相比，黃金市場
可以說是小孩過家家了。在過去12個月，比特幣持有者們經歷了60%的年化標準差，其取
得了令人難以置信的175%的年化風險（圖2），此外，比特幣在其短暫的一生當中，曾發
生過暴跌93%以及暴跌84%的情況（圖3）。
如此巨大的跌幅，能說是史上最瘋狂的嗎？
很多投資者所不知的是，他們會把自己的資金分配到其他遭遇過更大跌幅的市場。美國股
市：其在1929年至1933年間經歷了89%的跌幅，直到1954年才恢復過來。1973年至1974年
，美國股市又遭遇了一次47%的跌幅，2000-2002年間則遭遇了一次50%的跌幅，2007年10
月－2009年3月則有一次60%的跌幅。目前的原油價格，相比2008年的高點則下跌了67％。
當然，很少有投資者會認為股票和原油是價值存儲媒介，相反，他們會認為這些是風險投
資。
不管它們有多麼不穩定，黃金和比特幣被視為價值存儲媒介的原因很簡單：它們的貨幣供
應量不會很快增長，而比特幣，則在某一天會出現不再增長的情況。黃金和比特幣的供應
量增長都取決於挖礦產出。在過去的半個世紀裡，每年黃金的新產出佔比約為1.1% 至
2.4%（圖4），黃金價格趨向於和挖礦供應的程度成反比。這比美元和信貸的貨幣供應量
增長要慢得多了。即使是在2008年次金融危機前的14年裡，美聯儲的資產負債表每年增長
5.6%。自2008年秋季以來，其每年增長接近20%。
而比特幣等加密貨幣，通過嚴格的技術限制，非常具體化了它們的貨幣供應擴展過程。對
於比特幣而言，大多數的挖礦活動發生在中國。嚴格的貨幣供應規則意味著，如果需求增
長，其價格就會飆升。一些觀察家，如經濟學家和諾貝爾獎得主Robert Shiller認為，比
特幣價格的快速上漲類似於一種金融泡沫。不過，Shiller也注意到，從他的角度來看，
黃金已經處在泡沫狀態5000年了。
2009年，比特幣在其貨幣剛誕生時，它的挖礦供應增長速度可以說是極大的。今年，比特
幣的挖礦供應增長可能會放緩至4.2%左右，然後在2020年它會降至每年2%以下。大約在
2140年年度，比特幣的最後一部分量會被挖掉，使其總量達到2100萬BTC （圖5）。比特
幣市場預料到了這一點，因此數字貨幣的牛市行情異常強勁。與此形成鮮明對比的是，金
價每年都會因為近9400萬盎司新產出而出現下跌。
最令人吃驚的是比特幣的價值，即使是當前每枚5800美元計算，假設在2140年，比特幣的
2100萬BTC都已經產出了，那根據現單價5800美元計算，比特幣的市值也只有1218億美元
。雖然它是不容忽視的，但相比已經挖出的黃金（總市值超過6萬億美元），比特幣仍是
很小的市場。此外，在2017年，仍有9400萬盎司的新黃金會產出，根據市場價計算，它們
的價值接近1200億美元，這和比特幣的總市值已經非常接近了。雖然，我們並沒有合理的
理由，可以認為比特幣的價值應該與黃金相當，但如果是這樣的話，每個比特幣的價格應
該是285000美元，約是當前市場價的45倍左右。因此，人們可能會想：即便是在經歷了
6000000%的漲幅之後，比特幣仍然是被嚴重低估的嗎？
比特幣、黃金和法定貨幣的需求及監管
雖然黃金和比特幣的供應來自礦工，但推動需求則是另外一回事了，
黃金的需求面主要是作為珠寶以及作為一種儲存在金庫裡的替代貨幣（儘管沒有利息）。
因此，當利率預期上升時，金價就會下跌，反之亦然。
相反，比特幣的需求，經常被認為是洗錢、逃稅以及避免受管制的跨境資金流動。其動機
是交易極其難以追踪，但它們提供了相當大的安全性。比特幣和加密貨幣支持者認為，加
密貨幣被用於犯罪目的的說法可能並不公平，畢竟，法定貨幣現金也被世界各地的犯罪組
織和逃稅者所利用。
一點歷史背景可能是有用的。當歐元在90年代末被引入時，包括東歐在內的歐洲非法毒品
及洗錢交易經常以大面額大德國馬克（DM）紙幣進行。歐元的出現，意味著。現金票據必
須上繳兌換成歐元，而意外的結果是，大面額的美元紙幣填補了馬克留下的空白。這種從
馬克變向美元的轉變，實際上導致了歐元兌美元持續走低。
值得注意的是，目前美元發行的紙幣約有1萬億美元左右，其中約有50%是在美國境外。不
幸的是，對於毒販和洗錢人士而言，數字革命正迅速地消除了他們對紙幣的需求。酒吧、
餐館、乾洗店都不再是現金交易的堡壘。這對加密貨幣而言創造了一個機會，它們可以方
便、安全地用於交易，且難以被追踪。
世界各地的監管機構、稅務機構、央行都可以採取積極的行動，打擊數字貨幣的非法使用
，特別是在全球經濟遭受衝擊的情況下。美國監管機構已經開始採取行動。美國證券交易
委員會（SEC）已經公佈了欺詐案件。中國已採取控製手段，以防加密貨幣被用於資本外
逃。
監管者們也逐漸將加密貨幣平台推向主流。例如，在2017年7月份，美國商品期貨交易委
員會（CFTC）批准了一項新的衍生品清算組織（DCO），並授權某公司成為互換執行設施
（SEF）。在該指令下，這個新的衍生品清算組織（DCO）被授權為完全抵押的數字貨幣掉
期交易（例如比特幣等）提供結算服務。
其他一些國家也在鼓勵合法加密貨幣商業，包括日本以及韓國。
一些加密貨幣平台開始執行積極的用戶盡職調查，包括了解你的客戶（KYC）和反洗錢（
AML）政策，促使它們能夠滿足各種監管考驗，向主流靠近。
而且，人們應該意識到的是，監管並不意味著加密貨幣的消亡。對於現在，加密貨幣的監
管環境是全球非常關注的目標。
交易媒介和通貨膨脹的益處
雖然黃金被證明是一種偉大的價值存儲媒介，但本質上，沒有人仍把黃金用作交易媒介。
你最後一次聽說有人用金幣購買雜貨、衣服、新房或者新車，是什麼時候的事情了？黃金
作為交易媒介的問題很簡單：如果你認為它將來可能會更有價值，你為什麼要和它分道揚
鑣呢？這一問題對於比特幣和其他加密貨幣來說是更大的。假設你在2017年7月份時用20
個比特幣購置了一輛價值40000美元的新車，然後到了10月份，你發現這20個比特幣，可
以買到一輛價值10萬美元的豪車時，難道你不會後悔嗎？基本上，我們日常當中的絕大多
數交易都是用央行創造的法定貨幣。這些貨幣往往會隨著時間的推移而失去價值，不僅僅
是相對於我們看到的黃金和比特幣，還包括消費價格指數的一籃子商品。一些法定貨幣會
慢慢貶值，有些法定貨幣則會迅速貶值。價值的失去，恰恰是助推它們被應用的原因。如
果沒有對通貨膨脹的擔心，貨幣持有者傾向於囤幣，而不是消費。囤積貨幣會抑制經濟增
長，並造成金融不穩定。日元在過去幾十年，是經歷通縮的一種法幣，它就是一個恰當的
例子。日本的通縮貨幣，並沒有成為一種良性的價值存儲媒介，而是導致了經濟蕭條。
同樣，過去黃金和白銀都廣泛被用作貨幣，兩者都產生了低於預期的經濟結果。儘管金本
位的黃金標準有著輝煌的歷史，但金本位下的經濟現實卻是殘酷的。在金本位下，美國的
經濟高度波動（圖6），多次出現經濟蕭條：1873-1879年，1884年，1893-1898年，1907
年，20世紀30年代的大蕭條時期。
1877和1933之間，當時的美國總統羅斯福下令沒收了整個國家的黃金，這導致該國的黃金
價從每盎司35美元跌至21美元，儘管那個時期技術進步巨大，每年的人均GDP卻只增長了
1%。
新政成功了。在1933年至1939年間，實際人均國內生產總值每年增長6.8%，在大規模、以
法幣資助的政府開支計劃的影響下，每年的人均GDP增長速度超過了10%，這一計劃被稱為
第二次世界大戰。戰後，在布雷頓森林體系中，固定匯率與黃金掛鉤，1945年至1971年期
間，真正的人均國內生產總值增加了1.3%，當時尼克松總統完全放棄了黃金，並與美元掛
鉤。
浮動貨幣被證明是一種困難的調整，儘管遭遇了70年代的波動期以及2008年的經濟大蕭條
，自從尼克松放棄黃金，並掛鉤美元後，美國實際人均國內生產總值平均每年增長1.7%。
（圖7）
記賬單位和延期付款的方式
如果貨幣過度波動，將其用於記賬單位是很困難的。隨著時間的推移，美元對消費品和服
務的購買力會降低，但其失去價值的速度卻是穩定的。相比之下，從黃金或者比特幣的角
度來看，消費價格波動過大，將它們作為記賬單位很難（圖8）。此外，將任何一種貨幣
用作延期支付方式將是非常危險的。
除了波動性外，從黃金和比特幣的角度來看，消費價格往往處於強勁的通縮狀態。自1999
年12月以來，美元的消費價格上漲了44%，但黃金的消費價格卻下跌了64%。而比特幣，其
自2010年年底以來，它的消費價格已經下跌了99.98%。想像一下，如果人們用黃金比特幣
借入資金，經濟災難就會發生。償還貸款幾乎是不可能的。因此，鑑於貨幣供應量增長不
足，長期通縮持續存在，比特幣或黃金可用於延期付款的可能性極小。
這就是法定貨幣的美麗之處。中央銀行可以創建他們認為必要的貨幣。此外，法定貨幣有
支付利息，這可以創造流動性，促進並潤滑貿易和商業的車輪。實質上，法幣的通脹是經
濟引擎的潤滑劑。這並不是說，無論是法幣，還是製造它們的央行就是無可非議的。他們
可能導致信貸增長過慢（20世紀30年代初期的美國，90年代的日本），或導致通貨膨脹過
多（1970年代的美國和歐洲），甚至是導致惡性通貨膨脹（1923的德國，或者今天的委內
瑞拉或津巴布韋）。與依賴採礦供給的金本位和比特幣不同，各國央行至少可以設法創造
適當的貨幣，來保持經濟的增長。
此外，法幣的持有者如果把自己的貨幣投入銀行系統（會有利息）和債券市場（隨時間推
移，價值往往會增長），他們的資金不一定會失去價值。雖然利率可能會低於通貨膨脹率
，正如70年代以及2008年以來，但在大多數情況下，存款人持有的貨幣，還是可以抵禦通
貨膨脹的。
從長遠來看，如果法幣持有人選擇把現金，支票或者任何其他非利息的賬號放在自己的床
墊下，持有人的法定貨幣只有不斷地貶值。
使用貨幣作為延期支付的能力，解釋了，即使在貴金屬標準下，也會存在如此多的通貨膨
脹。是的，你沒有看錯，就是通貨膨脹。
為了讓經濟系統運作，黃金和白銀本位就要求貨幣貶值。例如，在朱利葉斯和奧古斯都·
愷撒的統治時代，每枚羅馬銀幣含四盎司銀，250年後，也就是到了三世紀底，同一枚銀
幣所含的白銀只有以前的2%，這意味著它的價值大約是以前的50分之一。這聽起來像是一
次戲劇性的貶值，但它的平均年通貨膨脹率約為1.6%，這離央行現在的目標不遠了。羅馬
的金屬貨幣制度只有在貨幣貶值時才能夠運作。
羅馬的貴金屬貨幣貶值經歷，只是未來歐洲貨幣貶值的一個前兆。在歐洲，每一個國家所
在做的基本和羅斯福在1933年所作的事情一樣：他們通過貶低本國貨幣的價值來解決金融
危機（圖9）。有時，償還公共債務或私人債務的唯一辦法，就是在貸款有擔保的情況下
，用低於實際價值的錢來償還債務。這是黃金和比特幣作為貨幣的致命弱點。它們是價值
的儲藏媒介。價值存儲媒介是通貨緊縮的，而通貨緊縮具有破壞穩定性。
比特幣的未來
那麼，比特幣是否還會再上漲5000%，甚至更多，直到這種突出的數字貨幣的價值等同於
世界黃金的總價值？簡短的回答是：我們不知道。有些東西是值得別人願意為之付出的，
未來人們願意拿出多少錢來持有比特幣是很難知道的。此外，貴金屬確實對限制比特幣的
未來上漲因素，提供了潛在的洞察力。
正如黃金不是唯一的貴金屬一樣，比特幣也不是唯一的數字貨幣。正如我們上面所討論到
的，黃金的挖礦量的增長對其價格有負面影響。白銀的開採量的增長也對金價會產生負面
影響。因此，白銀生產的繁榮可以控制金價的上漲，反之亦然（圖10）。
同樣的，其他數字貨幣的存在，也可能會限制比特幣的價格上漲。以太坊、zcash、達世
幣、瑞波幣、門羅幣等等，這些都是在和比特幣競爭的數字貨幣（亦如白銀之於黃金）。
這可能會使得比特幣的價值保持不變，然後再升值10倍或100倍。
事實上，僅在過去兩年中，市場上就新出現了1000多種數字貨幣。有人可能會說了，它們
實際上限制了比特幣的上漲，因為其價格的升值實際上已經放緩了，至少百分比上是這樣
的。此外，因為用戶群體間的分歧，比特幣本身分裂成比特幣、比特幣現金（BCH）以及
比特幣黃金，這也創造了原始貨幣的新迭代。
有兩件事支持著比特幣的持續成功：網絡效應和政府管制。就像Facebook、LinkedIn以及
其他一些網站或稱霸社交網絡的應用，像比特幣以及以太坊這類數字貨幣能夠繼續主導加
密貨幣領域的理由很簡單：它們有一個大型的用戶群。谷歌試圖通過Google+與Facebook
抗爭，然而，這並沒有獲得很大的成功，因為用戶社區已經在Facebook的平台上建立了。
類似的網絡效應可能也為比特幣帶來優勢。如果一大批用戶接受它，他們將不願意搬至其
他地方（除非一個新的選擇真正的完成，而不是一個抄襲者）。
美元不也是這樣嗎？是什麼美元會成為世界儲備貨幣，它不僅僅是靠美國的大小（約佔世
界人口的4%，約佔世界經濟的5分之1），及其軍事力量，這還關乎網絡效應：世界各地的
人們通過美元來完成他們的外匯交易。一旦有足夠的人同意使用美元，它就開始主宰世界
的流動性，並成為主要的全球儲備貨幣。
近年來，已經有政府開始鎮壓數字貨幣交易所（例如中國），或者至少監管ICO。在某種
程度上，ICO監管限制了新貨幣的誕生。自由主義者通常指責政府的監管，提高了進入壁
壘，保護了既得利益者。沒有理由認為加密貨幣將是一個例外。
另一方面，監管也可能會帶來合法性。
作為一種交易媒介，如果要讓數字貨幣替代法定貨幣，它們就不能有固定的供給。事實上
，如美聯儲等央行，它們也可以創造出自己的加密貨幣，但其設計要用來優化經濟增長。
它可能需要不斷的貨幣供應量增長，最好是滿足經濟需要的貨幣供應量增長，而不是由數
學算法所約束。與此同時，比特幣可以繼續扮演一種純粹的電子加密貨幣的角色：一種被
視為偉大的價值存儲媒介，並且其波動性會緩慢降低。
評論：
數字版上關於比特幣話題最容易爭吵的部分都有詳細解釋