原文標題：買進會變成「dead money」 大摩開台積電降評第一槍
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發布時間：2021/06/18
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原文內容：台積電（2330）17日才火速填息，摩根士丹利開出降評第一槍。半導體產業分析師詹家鴻
18日出具長達80頁的報告指出，隨台積電製程延伸到5奈米之下，資本密集度大增，恐失
去摩爾定律長期以來的成本優勢，衝擊毛利率低於50%成常態；為此下修台積電評級至「
中立」，目標價自655元砍到580元。
摩根士丹利先前已下修半導體股展望至「中立」，此次特別發布台積電降評報告，並列出
投資人對於降評可能有的四個疑慮。
包括一、台積電未來的毛利率還會擴張嗎？市場認為會，但他不認為；二、台積電成長性
會高於半導體業嗎？他同意會，但幅度不像市場想像樂觀；三、2022年後半導體會不會進
入下修循環？肯定會，且可能提前在今年第4季看到代工漲勢終結；四、未來3-5年台積電
還會大漲嗎？放著的錢可能只是「死錢」（dead money），畢竟台積電已經不便宜，現金
殖利率也不到3%。
值得注意摩根士丹利過去也數度調整對台積電的看法，股價依然走升，18日消息影響台積
電的幅度輕微，終場股價僅跌3元，收603元；外資買超4,058張。
詹家鴻表示，近年台積電展開大漲循環，關鍵在於摩爾定律創造良好的成本優勢，特別是
2021年半導體技術重大突破，IBM、台積電製程分別延伸到2奈米和1奈米，市場視為台積
電進一步壯大的利多。
但他認為，這其中忽略資本密集度愈來愈高的劣勢，尤其5奈米以下的資本密集度大幅增
強，原因之一是台積電失去和艾司摩爾等關鍵設備商的議價能力。初步以3奈米晶圓的定
價來看，電晶體成本沒有下降，這可能是摩爾定律成本優勢終結的不利訊號。
對此台積電或能以3D先進封裝提升晶片效能，但詹家鴻指出，這類替代技術僅在微縮晶片
外，帶來增加效能的幫助，同時也減少客戶整合3奈米和2奈米的需求。長線來看，市場還
在採用台積電去年毛利率達到53%的高標做預測，他認為2022-2023年實際的毛利率可能連
續低於50%。
目前摩根士丹利對台積電2021-2023年每股稅後純益（EPS）調整為22.5元、25元、30元，
股價超過600元換算的本益比超過26倍。
詹家鴻指出，市場對半導體股有「創新者」和「驅動者」兩種分法，前者享有30-50倍本
益比，後者至多25倍，而台積電製程稱不上是新技術，本益比有高估之虞。有機構看好台
積電還能創造翻倍報酬率，恐怕太樂觀。
心得/評論：大摩把台積電給降評至中立，目標價從655元砍到580元，今年1月的時候一堆
外資看好台積電上看800甚至到1000元現在秒被打臉，看來短期會在580-610
之間很長一段時間。
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