代PO
1.標的:2603長榮
2.分類:歷史多
3.分析/正文
市場許多新聞、文章認為，
因為塞港、缺櫃、缺工的緣故而導致運價飆漲
在疫情緩解後，港口工作速度加快，運價就會回落
景氣循環股的長榮也會跌回到疫情前的股價
這個說法對，也不對
疫情是一個契機，在疫情緩解後
運價勢必會回落，但是基於以下因素
運價可維持一個高檔水準
預計長榮仍可持續賺取超額獲利
1.往年農曆年節顯著下跌的運價，今年只有2%的緩跌，而且年節過後居然還回漲，顯示缺
櫃塞港異常嚴重沒有因為年節緩解，在家工作、在家生活成為常態，這是消費結構的改變
。
2.船公司下新船訂單後，需1.5年至2年才能拿船，且造船廠在這10年不景氣期間倒閉約2/
3，全球造船量能大減，不易回到過去十年大造船時代，除此之外航商已經組成各大聯盟
，為的就是互相約束不再像過去殺價競爭，這是產業結構的轉變。
3.承上，從已知造船訂單來看，長榮在這波大多頭期間可以拿到最多已經安裝脫硫器的新
船，潛在最高成長獲利，題外話，今年3月因應環保實施的全球限硫令，除非使用高價的
低硫油或安裝脫硫器，否則舊船就不能在海上跑，況且安裝脫硫器排程也排到今年Q2，不
是想安裝就有得安裝，"缺船"才是這波航運的關鍵。
4.從景氣循環可知，每逢景氣從谷底(例如科技泡沫、金融海嘯、歐債危機等等)復甦，刺
激全球消費激增，往往是航運多頭的開始，很多分析說長榮是景氣循環股，卻沒有從景氣
循環分析航運，實在自我矛盾。
5.109年疫情爆發，川普在6月份大舉印鈔紓困，直接發現金給民眾，大量刺激消費，導致
美國零售商存貨水準新低，美國企業大量補貨，讓美國線運價在8月份暴漲，進而排擠其
他航線運價導致全球運價暴漲，現在拜登紓困規模大過於川普，亟待紓困的民眾產生大量
消費及後續的乘數效應，將會讓航運需求只增不減。
6.今年5月的長約，長約運價必須與當時限貨運價大約相當，否則托運人的貨也上不了船
，否則船只載較高利潤的長約或現貨其中之一。
7.如果航運市場在Q2前不能舒緩現在的航運緊張狀況，Q3面臨旺季需求更是沒有緩解機會
，只是從中菲行、台譁等大型攬貨業老闆都預計，110Q2前航運都是緊張狀況，加上拜登
紓困已在眾議院等待審議，很可能在3月過關，如果在4月撥款，激增的消費將使運價沒有
大幅滑落的可能，甚至維持高運價，更有利於在4月份談判的長約。
8.從財經M平方可以查到現在美國-企業存貨銷售比是歷史新低水準，顯示美國零售商補貨
潮相當踴躍，只要存貨銷售比持續維持低水準，就會有大量航運需求，加上今年7-10月感
恩節聖誕節備貨旺季，佔美國零售消費40的旺季，存貨銷售比要提高市有難度的。
9.佔全球造櫃量能80%的中國造櫃商已經宣示，不會大幅擴充造櫃量能，亦即缺櫃不會快
速緩解。
10.營收公式大致上為=運價*有幾艘船*有多少櫃*港口處理速度，現在營收成長的原因為
運價大幅上升，就算因為不塞港不缺櫃讓運價滑落，但因上面的總體因素、長約效應、消
費習慣及產業結構的感變，運價會維持一定水準，長榮在營收公式上呈現三增一減，必將
呈現爆發性成長。
11.再次強調，爆發性的消費才是推升運價的主因，塞港、缺櫃只是推波助瀾，疫情讓航
運恢復健康的產業結構，各大航運聯盟勢必努力控制運量維持賣方議價權，不會輕易回到
過去的買方市場。
長榮10911單月EPS0.85
以發行ECB後股本55億股計算
相當單月獲利46.75億
以當月營收197億來看
可以知道常態營運成本約為150億
回頭看11001單月營收284.4億
佔成本約40%的油價上漲約20%
以常態營運成本約為165億計算
當月獲利將近120億
EPS絕對超2
而且油價上漲
以現行賣方市場可向托運人徵收高硫油附加費
成本轉嫁到托運人身上
故上述獲利為低估值
11001月營收是反映10912的運價
那時運價尚未封頂
以今年1月運價指數計算
2月營收可能更高
3月營收一定也比2月高
第一季就屌打去年
現在塞港導致準班率下降到20幾%反而是隱憂
3/10的2月營收、3月公布的年報(注意ECB評價損失)、3月公布的109年股利發放、3/25的
融券回補、4/10的3月營收、4月長約談判消息、5月正式公布長約、5月第一季季報、5月
份股東會
上面時間點全部都是利多，預計會打破看衰投資者的眼鏡
估計第一季EPS就可以達到5-6元
全年在長約效應下
保守估計應有12元水準
換算到淨值上
現在淨值約18元
到今年年底淨值可達30元左右
以歷史本淨比河流圖及大撒幣時代來看
2倍應屬合理估值
股價60元可望在今年達陣
保守一點可以在55-60區間分批獲利
長榮在強大的成長基本面及產業結構轉型的前提下
所謂的技術面及籌碼面利空
只要讓時間持續消化
股價終究會反映價值
停損：30以下，但不可能
停利：55-60區間分批獲利
以上分享