※ 引述《stasis (流雨風雪)》之銘言：
: → femlro : 你巴菲特研究那麼多 google Arbitrage 他寫給股東 02/19 11:19
: → femlro : 的信都一堆了，加上保險公司的float 02/19 11:20
: → femlro : 還有他的選擇權交易歷史 02/19 11:20
: → femlro : Arbitrage是會特別寫出來喔，你要找套利交易 02/19 11:21
: → femlro : 從財報是找不到的，但保險公司特愛這種交易 02/19 11:21
: → femlro : 而巴菲特之所以致富要複製就必須要開保險公司 02/19 11:21
: → femlro : 這是一般人做不到的 02/19 11:21
: → femlro : 加上那邊文章是在說50歲後起家的歷史 02/19 11:22
: → femlro : 他就是合法吸金界的老大 02/19 11:23
如果說「還在合夥時期的」巴菲特有「少部分」獲利是靠套利，這我沒意見。
下面連結有合夥人時代的信供大家參考。
http://www.xindaoyi.com/the-essays-of-warren-buffett/
今年2017年，巴菲特現在86歲，巴菲特50歲的時候是2017-36=1981年，
波克夏被入主是1965年，給股東的信網站上是1977年開始，
信中就包含各年度的重大部門損益表了，或許重點公司一直在變，
(例如下圖中1987年的七聖徒，到現在對波克夏的貢獻早已無足輕重)
http://i.imgur.com/Attxgb1.png
但只要花點時間翻股東信或年報，就可以很清楚知道，
就算在1980年代，波克夏獲利也如同前篇與本文所說，
http://i.imgur.com/teBF1fJ.jpg
主要是來自於用浮存金進行的權益(即股票)投資，
你可以說他開免錢槓桿，但要說獲利主要來自套利？
還說人家吸金？你要不要先列一下波克夏近36年股權增資的紀錄？
我除了廠廠，好像也不知道該說甚麼了。
總之，我資料都提供了，歡迎你隨時拿波克夏年報打我臉就是。
至於上篇f大說巴神爽玩金融商品這點，我們可以看一下巴神本人的說法，還有他當時處
理通用再保衍生性商品部門的頭痛經歷：
衍生性金融商品
對於衍生性金融商品以及其他附帶的交易，查理跟我的看法完全一致，我們認為不論是對
參與交易的雙方或者是整個經濟體系而言，它們就像是一顆顆定時炸彈!
在丟出這個爆炸性的看法後，請容我稍後我再詳加說明，現在讓我先稍微解釋一下衍生性
金融商品，雖然這類的解釋相當空泛，因為這個名詞代表著相當廣泛的金融交易，基本上
，這類交易工具會使得財富在未來的一段時間內進行易手，其金額決定於某個或數個關鍵
指標，包含利率、股價或匯率等，舉例來說，假設你做多或放空 S&P500指數期權，那麼
你等於已經參與一項非常簡單的衍生性金融商品交易，你的賺賠取決於指數的變動，衍生
性金融商品的期間長短不一而足(有時甚至可能超過20年以上)，其價值的變化則繫於許多
變數。
除非衍生性金融商品交易有質押擔保或是附帶保證，否則其最終的價值還必須取決於交易
雙方的履約能力，雖然在交易正式結算之前，交易雙方都會隨時在各自的損益表上記錄盈
虧-且其金額通常都相當龐大-即便實際上還沒有任何一塊錢進行移轉。
只要是人想得到的(或者有時應該說是瘋狂的人)，都可以被列為衍生性金融商品交易的標
的，舉例來說，當初在安隆，就有新聞及寬頻衍生性金融商品，雖然要在許多年後才會結
算，但此類交易還是可以入到公司的帳上；或比如說你想要簽一個契約，賭內布拉斯加州
2020年雙胞胎出生的數目，沒有問題，只要你肯出價，保證你一定找得到有人肯跟你對
賭。
當初我們在買下通用再保時，該公司有一家附屬的通用再保證券，這是一家衍生性金融商
品經紀商，查理跟我認為它具有相當的危險性，所以並不想保留這個部門，於是我們試圖
將這個部門出售，但並沒有成功，最後只好將它慢慢清算。
但想要關閉一個衍生性金融商品部門，談何容易，想要擺脫它的糾纏可能要耗費許多個年
頭，(雖然我們正逐日降低所曝露的風險)，事實上，再保險業與衍生性金融商品交易有點
類似，兩者都像是地獄一樣，並沒有多大的進入障礙，但想要退出卻難如登天，一旦簽了
約，你就擺脫不了它，有時甚至要等到幾十年後，才突然冒出來要你支付一大筆錢，確實
也有些法子可以讓你將風險轉嫁給別人，但大多數的做法還是無法讓你免除連帶的責任。
再保險業與衍生性金融商品交易另一個共同特點就是兩者的帳面盈餘通常都有過度高估的
情況，這是由於目前的盈餘大多繫於許多未來的變數，而其正確性卻需要很多年後才能揭
曉。
但錯誤瞞的了人，卻騙不了自己，其所反應的，不過是人們對於他人的承諾，總是傾向採
取樂觀看法的現象，而且交易的雙方有極大的動機在會計帳務上作手腳，因為這些負責買
賣衍生性金融商品的人士，其報酬(全部或部份)往往取決於依市價結算的帳面盈餘，但現
實的狀況是(想想我們剛剛提到的雙胞胎合約)那個市場根本就不存在，所以取而代之的是
"依公式結算"，這種替代性的做法有極大的漏洞，在通常的狀況下，由於合約牽涉多個變
數在加上結算日期的遙遠，使得交易雙方無形中增加許多引用不實假設的機會，以我們剛
剛提到的雙胞胎案例來說，訂立合約的雙方可能使用截然不同的公式使得交易雙方連續好
幾年同時享受鉅額的帳面獲利，在最誇張的狀況下，所謂的"依公式結算"極可能墮落淪為
"依鬼話結算"。
當然，不論是內部的稽核人員或者是外部的會計師，也都看過這些數字，但要弄懂可不是
一件容易的事，舉例來說，通用再保證券截至2002年年底(在決定徹底關閉它的10個月後)
仍有14,384件有效合約流落在外，交易對象遍佈全世界672個對手，每一項合約的價值都
會隨著一個或好幾個變數的變化而隨時上下變動，其中有一些變數光是看了就令人覺得頭
發昏，想要對於這些交易組合進行評價，就算是專業的會計師，也往往會有不同的意見與
看法。
評價難度本身早已超越學術性論證，近幾年來，有好幾件大規模的舞弊案及疑似舞弊案都
是緣自於衍生性金融商品交易，以公用能源事業來說，許多公司利用衍生性金融商品交易
來創造帳面鉅額的獲利，直到東窗事發之際，他們還試圖將衍生性金融商品交易相關的應
收款項，轉換成為現金科目，至此"依市價結算"真正淪為"依鬼話結算"。
我可以向各位保證，在衍生性金融商品交易所發生的錯誤，絕對無法讓交易雙方的帳對得
平，幾乎不例外的，他們都會偏坦有機會得到百萬獎金的營業員或特別希望帳面擁有亮麗
的報表數字的一方(或甚至是雙方)，而最後往往要等到獎金支付給營業員，而CEO因為認
股權大發利市後，股東們才會發現所謂亮麗的財報數字根本就是一場騙局。
衍生性金融商品交易的另一項問題是它可能因為一些毫不相關的原因，讓一家公司的問題
更為加重，這種滾雪球效應之所以會發生主要在於許多衍生性金融商品交易的合約都要求
對方一旦其信用評等遭到調降時，必須立刻提供質押擔保給交易對方，大家可以想像到當
一家公司面臨困境而被調降信用評等的同時，衍生性金融交易卻又立即登門要求提供事先
完全沒有設想到且金額龐大的現金時的情景，此舉可能讓公司進一步陷入流動性的危機，
而通常這又會讓公司的信用評等再度向下調降，惡性循環的結果可能導致一家原本好好的
公司因此垮台。
衍生性金融商品交易也有可能造成骨牌效應的風險，這是因為許多保險業及再保業者習慣
將風險分散給其他保險公司，在這類的情況下，鉅額的應收款項將隨著交易對象的日趨複
雜而持續累積，(以通用再保證券來說，雖然已經經過將近一年的清算期，目前仍有高達
65億美元的應收款項流通在外)，交易的一方或許對於自己相當有信心，認為其鉅額的信
用風險已經經過適度的分散，因此不會發生任何危險，只有等到某種特殊狀況下，一個外
部事件導致A公司的應收帳款發生問題，從而影響B公司，乃至於一路到Z公司，歷史教訓
告訴我們危機的發生往往是我們在太平盛世時所夢想不到一連串問題串連所導致的。
在金融體系中，早期發現到連鎖反應的問題嚴重性是聯邦準備理事會成立的主要原因之一
，在聯準會成立以前，體質不佳的銀行倒閉有時可能會對一些原本體質還不錯的銀行造成
突然沒有預期到的流動性壓力，導致它們跟著出現問題，聯準會於是建立一道防火牆將有
問題的金融機構隔絕開，但是在保險業或是衍生性金融商品交易，卻沒有類似中央銀行的
控管機制來防止骨牌效應的發生，在這些產業，一家原本體質不錯的公司很有可能因為其
他公司發生問題而受到拖累，當這種連鎖反應的威脅存在在產業中時，就絕對有必要盡量
降低彼此間的牽連，這正是我們目前在再保業採取的做法，同樣這也是我們選擇退出衍生
性金融商品交易的原因之一。
許多人聲稱衍生性金融商品交易可以有效降低系統風險，透過這類交易讓原本無法承擔特
定風險的人可以將風險移轉到他人身上，這些人相信衍生性金融商品成為穩定經濟的力量
、讓商業交易得以遂行同時降低個別參與者的變數，就個體層面而言，他們的說法或許確
是事實，就像是在Berkshire，我有時也會搭配一些大規模的衍生性金融商品交易好讓某
些投資策略得以遂行。
然而查理跟我本人認為，以總體經濟的角度來看，這卻是相當危險，而且風險更有日益加
重的趨勢，大量的風險，尤其是信用風險，目前已逐漸累積在少數幾家衍生性金融商品交
易商身上，而且彼此的交易更是相當頻繁，這使得一家公司在發生問題後，將很快地傳染
給其他公司，到最後這些交易商將積欠非交易商的交易對方鉅額欠款，而這些交易對方，
如我剛剛提到的，由於彼此關係過於緊密，將導致一個單一事件讓他們同時出現問題，(
比如說電信產業的崩潰或者民間電力事業的價值大幅減損等)，關聯度過高-在問題浮現時
，便有可能引發系統性的風險。
就像是1998年大量從事高槓桿操作衍生性金融商品的避險基金-長期資本管理公司LTCM就
搞得大家焦頭爛額，最後使得聯準會不得不火速施出緊急援助，在後來的國會聽證會中，
聯準會官員坦承當初若非他們介入，這家名聲響亮但僅有數百名員工的神祕公司LTCM，很
有可能對於美國資本社會的穩定造成極嚴重的威脅，換句話說，聯準會之所以甘冒大不諱
打破慣例介入干預，完全是因為主事者害怕類似的事件會發生在其他金融機構的身上進而
引發骨牌效應，而這次的事件雖然導致大部份固定收益市場一度癱瘓達數個星期之久，但
個人認為，這還不是最壞的狀況。
在所有衍生性金融商品中，全收益交換是LTCM經常使用的工具之一，這類的合約使得該公
司可以運用100%的槓桿在各種市場進行套利，也包含股票市場，舉例來說，合約的一方A
，通常是一家銀行，必須投入百分之百的資金買進股票，而在此同時，合約的另一方B，
卻可以不必投入任何資金，B公司就可以約定在未來的某個日子時，取得或負擔A銀行所實
現的利益或損失。
這類全收益交換合約竟然連保證金都可以不需要，除此之外，其他種類的衍生性金融商品
也嚴重危害到主管機關抑制銀行、保險公司及其他金融單位採取高槓桿及風險控管的強力
鐵腕，同時，即便是經驗老道的投資者及分析師在看到這類佈滿衍生性金融商品交易公司
的財務狀況時，也束手無策，記得當查理跟我自己在看完幾家大型銀行有關衍生性金融商
品交易冗長的財務報表附註時，我們唯一可以確定的是我們根本就不曉得這些金融機構到
底承擔了多少的風險。
衍生性金融商品交易鬼怪現在已從仙朵拉瓶子中竄出，而這類交易還會繼續以各種不同形
式自我複製，直至這個禍害所造成的危害為眾人所知時為止，它們的危險程度從近年來瀰
漫在電力能源產業的幾件個案可以略窺一二，在事件發生之後，衍生性金融商品交易急速
減少，然而在其他產業，衍生性金融商品交易卻照樣毫無節制的急速擴張中，中央銀行及
美國政府到目前為止依然找不到有效克制的辦法，甚至連監控這些合約所構成風險的機制
都沒有。
查理跟我相信Berkshire依然是所有股東、債權人、保戶及員工最堅強的財務堡壘，我們
對於任何可能的潛在重大意外都戒慎恐懼，或許對於長期性衍生性金融商品的大量交易及
鉅額膨脹的無擔保應收款項的保留態度，讓我們看起有點過慮了，但我們還是認為衍生性
金融商品是財務金融的毀滅性武器，其所帶來的危險，雖然是潛在不可知，但絕對是致命
的可能。
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後面還有幾句跟原討論無關的，我就選擇性忽視啦！
海豚版主有在講我有在聽，不好意思。 :)