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2022/02/13 15:20 文 涂憶君、陳瑩欣
2.內容：
俄羅斯與烏克蘭情勢緊張，市場擔心原油、半導體原料供應受影響，俄羅斯投資收益也會
受影響。不過投顧法人認為，地緣政治問題難測，但往往是布局時點。
野村大俄羅斯基金經理人劉佳奇認為，俄烏緊張局勢遽升，但目前難以評估俄羅斯是否會
真的侵略烏克蘭，或是維持目前的軍事鎮壓態勢，由於歐洲國家能源高度仰賴俄羅斯，加
上自身經濟仍陷於疫情泥沼，並無意願與能力與俄羅斯對抗，因此一方面透過外交手段斡
旋，一方面增兵東歐提高軍事威嚇，事件進展仍須加以觀察。
百達投顧指出，俄羅斯屬於新興市場單一國家，且長期受地緣政治壓抑其股市表現，過去
5年出現過4次20%以上跌幅，隨後出現40-80%的反彈，大波段修正與上漲並不罕見。地緣
政治問題如何化解難以預測，惟就俄羅斯自身經濟發展利益而言，發動戰爭即便勝出，也將導致自身重大創傷，與其利益並不一致。此外，歐美國家
對俄羅斯制裁手段用盡，對其經濟壓抑效果有限。
與市場驚慌反應不同，百達投顧認為，本益比再創低，投資價值面已浮現：俄羅斯過去十
年間僅有在2014與2018年本益比低於5倍，目前已達到約4.5倍，投資價值實已處於相對低
檔。俄羅斯股市具有低價值、高股息、通膨連結等概念，應屬2022年具有潛力之市場，惟
短期受地緣政治議題掩蓋，若爭端暫休，市場可望有明顯回升，且俄羅斯出口具有天然氣
、能源支撐，內需股市則具有電商、金融科技等結構成長題材，股市基本面相當良好。
不過百達投顧也認為，投資人須嚴控風險比重，畢竟俄羅斯屬於高波動之新興市場單一國
家，適合能夠承擔高風險之投資者，建議不宜佔投組過高比重。
百達俄羅斯股票策略團隊認為，各國仍將努力透過持續溝通及討論，以外交方式解決問題
，俄羅斯對烏克蘭進行大規模入侵的可能性很小，並可能會就導彈部署達成協議，並限制
對烏克蘭的軍事援助。最後結果會是不會對俄羅斯做出制裁，而地緣風險也將逐漸淡化——預估許多的股票具有 100% 或更多的上漲空間，且能源類股
的股利率已來到20%，即使跟俄羅斯長期歷史數據相比，也極為便宜。
百達俄羅斯股票策略團直言，如果最壞的情況發生，「我們還是不認為歐美會做出制裁俄
羅斯能源出口、以及限制俄羅斯使用環球銀行金融電信協會*(SWIFT System)的決議」，
因為目前全球能源市場已經相當脆弱，不太可能再去承擔成本上升的可能。比較有可能的
是針對金融或科技產業定出制裁方式。
從俄羅斯基本面和市場的投資角度來看，百達俄羅斯股票策略團認為沒有看到俄羅斯企業
當前獲利基本面惡化的情況。實際上，在能源和大宗商品市場供應仍然趨緊的情況下，部
份俄羅斯的出口產業在過去幾週基本面進一步改善，獲利甚至被上調了。
法人表示，地緣政治因素是主要造成俄羅斯市場股價急劇下跌的主因。如果回歸到基本面
來看，仍有許多令人鼓舞的地方，俄羅斯經濟仍然穩定，且具有高外匯儲備、低負債比率
、財政政策和貨幣政策都相當謹慎的特色，也大幅降低油價與盧布的高度敏感關係。特別
是以股利率為基礎的評價處於創紀錄水準，目前的股利率為 12%，幾乎是 2014 年危機時
的兩倍。