正好有這個機會 分享一篇前陣子看到的一篇好文
從B站的崛起，FGO，破圈，無職轉生，到現今的困局，講述了一個完整的故事
作者是 有數DataVision
https://36kr.com/user/5294205
<B站做錯了什麼？>
2018年B站上市，沒有人覺得虧損是它的問題。
在互聯網行業烈火烹油的時代裡，綠色的美元大鈔彷佛是漫天的柳絮，隨手都可以抓住。
大家更怕的是錯過繁榮花車的下一站，比起市盈率，“市夢率”構築的動輒千億美金市值
顯然更為性感。
相比微不足道的虧損，投資機構更在意的顯然是：B站還有多少年才能成為中國的Youtube
？
上市後的B站一度講述了一個完美的增長故事：極度忠實的年輕用戶、亟待開掘的商業潛
力、讓人豔羨的社區氛圍。
但這個故事的高潮止步于2021年，B站在“內容成功轉型破圈、月活用戶迅猛增長、收入
結構實現多元化”的一片叫好聲中，市值攀上巔峯達到4000億元。
一年後，B站頂著總計近120億的淨虧損，市值回落到600餘億元。
B站是中國一部分互聯網公司的一個縮影：在資本市場對規模如饑似渴的年月，用盡全力
成為一個優等生，每一步都走得“符合預期”。但無數個正確的決定疊加，最後卻通向了
難解的困境。
<被《FGO》改變的命運>
2015年，B站已經有一批濃度極高的二次元愛好者，但從商業角度審視，它充其量只是一
個架構混亂的興趣社團。
從引進動畫就能看出它的經營有多麼青澀且不合規：B站和一些日本動畫版權方聯繫，獲
得了同步播出的許可，但很快被網友舉報，原因是B站沒有相關資質。
同期，愛奇藝和優酷加大了對動漫版權的搶奪，囊中羞澀的B站一度通過盜取愛奇藝的播
放鏈接來提供新番。
同年，《王者榮耀》上線，此時網易的當家手遊《陰陽師》還沒公測，相比流水驚人的
MOBA，二次元類產品並沒有太多人關注。這恰好是B站熟悉，甚至是唯一熟悉的領域。
對遊戲一竅不通的B站誤打誤撞，拿下了《Fate/Grand Order（FGO）》手遊的中國獨家代
理權。動因很簡單，《Fate》系列的動畫片在B站擁有大批死忠粉絲。
經過一年的漢化工作，2016年，《FGO》手遊在B站獨家上線，當時B站營收僅有5億元，虧
損高達9億。
誰都沒有想到，FGO很快成為一款現象級遊戲。正式公測前預約數達到了300萬，是當時中
國市場上預約數最高的手遊之一。2017年8月，它超越《王者榮耀》登頂了手遊付費榜。
這款遊戲改變了B站的命運。2017年，B站遊戲收入同比暴漲518%，達到20億，占總營收的
83.4%，經營活動首次出現正向的現金流入。
成立近七年，B站終于為自己找到了一項核心現金流業務，在資本市場的首個故事也隨之
初步成型——B站是一個相當理想的遊戲分發陣地，忠誠度極高的用戶、強大的二次元創
作氛圍，讓它擁有不俗的營收能力。
B站遊戲8%的付費率吊打了市面上絕大多數依賴買量的“類傳奇”手遊，後者往往在0.1%
附近徘徊。
高達165元/人的付費用戶收入，更是在貼片廣告缺失的情況下，打開了營收想象空間，這
成為IPO的一大積極信號。
可以說，《FGO》把B站擡上了市。但實際上，資本市場還不知道怎麼給B站估值，這個靠
遊戲賺錢的中國彈幕網站幾乎沒有對標，一切都令華爾街費解。
B站在招股書裡把自己和Youtube做了類比，上市路演時，陳睿在面對平均四五十歲的投資
人宣講自己的PPT，臺下一片沉默。唯獨開始播放一個外國人學中文的搞笑視頻時，才發
出一陣零散的笑聲[2]。
儘管如此，在互聯網公司赴美上市的窗口期，B站還是拿到了納斯達克的入場券。但接下
來，投資人迫切需要B站回答，如何把一個二次元主題社區，打造成一家具有商業潛力的
內容公司。
<成為一家值錢的公司>
上市前後，B站被討論最多的問題是“遊戲收入占比過高”。
實際上這並不是什麼大事。網易的遊戲收入占比長期接近80%，動視暴雪100%的收入來自
遊戲，他們都是4000億市值的大公司。B站實際上的問題是“單一遊戲收入占比太高”。
當時，B站的遊戲收入占比超過八成，其中七成來自《FGO》。在B站上市前，米哈遊上市
申請被否，主要原因也是證監會質疑其過度依賴單一IP“崩壞”。
另外，《FGO》嚴格來說並不屬于B站，因為B站並不“擁有”《FGO》的開發商DELiGHT
WORKS，後者在2019年被自己的發行商、索尼旗下的Aniplex收購。過半利潤依賴一家獨立
的公司，這意味著比較大的風險敞口，也令投資人不安。
所以在2018年，有兩個選擇擺在B站面前：
1.改善遊戲收入結構，拿出更多《FGO》，讓遊戲業務的收入來源多元化。
2.改善整個收入結構，拿出更多賺錢方法，讓整體收入來源多元化。
這實際上是一個做遊戲公司和平臺型公司的選擇。顯然，第二項對資本市場更有吸引力。
時值互聯網流量增長逐漸見頂，搶奪用戶時長的競賽越來越殘酷。B站高層顯然感受到了
避無可避的壓迫感，陳睿接受採訪時感歎：“小國寡民是開心，但你是世外桃源也會被堅
船利炮干掉[6]。”
聲勢浩大的“破圈”隨即開始。2019年一季度，B站就完成了月活用戶破億的目標，單季
度的增長幾乎從未低于30%。2020年，B站超額完成了月活2億的戰略目標。
代價則是高昂的營銷及推廣費用率，2020年，B站在推廣上花了近35億元，超過了總營收
的1/4。
光是把鬥魚一姐馮提莫挖過來直播，就花了5000萬，更別提掏錢拍影視劇，重金砸各種品
牌廣告。
在廣告收入不足的情況下，B站採用激進的補貼激勵UP主，超過四成營收以內容分成的方
式撒了出去，撒錢的速度比賺錢還快。
而在收入端，B站開始在每期財報電話會裡強調“多元結構”的建設進度。遊戲依然是最
重要、最穩定的現金牛，但B站無意讓它變得更顯眼。相反，“遊戲收入有沒有降低”，
似乎成為了檢驗季度工作成果的重要指標。
《FGO》玩家可能是最先感受到變化的一群人。2018年B站九周年慶典，只有《FGO》沒有
福利活動，憤怒的玩家向官方發起衝擊，陳睿在B站上道歉，掏出230萬私房錢給遊戲玩家
補償抽獎，但只字未提《FGO》。
拋開遊戲不提，從資本市場的角度審視，2020年的B站其實是一家完美的公司，它做到了
機構投資者期望的一切：
從用戶端來看，在用戶規模高速增長的同時，用戶平均年齡依舊保持在21歲，核心用戶處
于年輕圈層。B站的“破圈”顯然是一場酣暢淋漓的勝利。
2020年牛市爆發，B站在一年左右的時間裡翻了十倍，最高市值超4000億元。公司戰略和
市場期待完全匹配，投資人也開始喊起“得B站者得天下”的口號。
唯一美中不足的是高達30億的淨虧損，但在當時，這不算什麼問題。
<美中不足的故事>
在B站的巔峯時期，資本市場是這樣理解它的：2018年上市時，B站的活躍用戶還不到一億
，但結構非常健康——既年輕又有粘性，還有高的嚇人的人均付費金額。
如果B站能夠在用戶規模不斷擴大的同時，保持單用戶價值的穩定甚至增長，那麼B站會是
一家非常有想象空間的公司，盈利也不會是問題。
但B站在故事的後半截遇到了麻煩：單個付費用戶月均收入（ARPPU）從2017年的164元，
一路下滑至2021年的44元，單用戶價值伴隨著用戶規模的擴大，不斷被稀釋。
原因在于B站的“多元化業務”，都沒有遊戲那麼高的天花板——資深玩家可以每個月給
《FGO》氪1萬塊，但“破圈”帶來的新註冊用戶，可能最多就每個月花15塊沖大會員。
破圈還帶來了另一個問題：高增長依賴于高成本。
用戶每為B站貢獻1塊錢營收，B站要付出1.25元成本，並且這種虧損還在不斷擴大。2022
年，B站的月活用戶突破3億，單用戶每月平均貢獻-2.27元。
對資本市場來說，如果B站的增長始終依賴高昂的費用，那麼盈利會遙遙無期。
另一方面，在B站用戶增長最為迅猛的2020年，五花八門的年輕用戶大量湧入，也給B站帶
來了財務之外的問題——被B站視為壁壘的“社區氛圍”不斷崩潰。
2021年初，B站購買新番《無職轉生》在站內外引發激烈爭吵，蘇菲等品牌紛紛劃清界限
，頭部UP主LexBurner因此停播，B站後續不得不宣佈花一個月做“專項整治”。
平臺規模不斷擴大，必然會導致原有社區的核心文化被稀釋。這在小紅書、知乎、豆瓣、
甚至是微博上都被無數次驗證過，對于B站也是一樣。
整個2021年，中概股全面潰敗，B站也未能幸免。
拋開諸如中概股退市風險、流動性問題、美元基金集中拋售等宏觀因素，互聯網公司用戶
規模增長進入躺平狀態，各個細分行業的活躍用戶增長都掉入個位數區間，促使資本市場
對他們的定價思路進行了系統性重構。盈利取代規模，成為重點。
當市場把目光從腎上腺素爆棚的增長速度，移到了具體財務指標上，曾經的優等生B站便
不再討喜。
2020/2021兩年間，B站的月活用戶分別增長55%、35%，代價是營業成本、市場營銷成本、
人力成本、以及淨虧損等等指標，在兩年中連續翻倍。
2021年年報電話會上，B站高層的口風，從前兩年不惜代價的激進增長變為了：“目標是
在2024年盈虧平衡”。
<竭盡全力的糾偏>
2022年，以盈虧平衡為核心目標的B站面臨著這兩個問題：
1.B站的用戶規模增長一定程度上依賴高成本，那麼削減成本必然會帶來增長的回落。
事實也是如此，在大幅削減獲客營銷費用後，B站四季度的月活用戶環比流失了660萬人。
同時，由于B站一直在縮減“收入分成成本”——百萬級播放的視頻，2020年能從創作激
勵拿到數萬元，但現在只有幾百元，這又會影響創作者的積極性。
兩者疊加，自然影響了用戶規模的繼續增長。陳睿曾為B站定下了“2023年月活達到4億”
的目標，不過無論是資本市場還是B站自己，可能都不再關注它了。
2.付費用戶滲透率和單個用戶的收入貢獻在事實上見頂，這也是全行業面臨的問題。
過去幾年，增值（直播打賞、大會員等）和廣告業務如願以償成為取代遊戲，成為B站主
要的增長引擎。2022年一季度，B站的付費滲透率達到9.26%的高峯，但這似乎就是極限了
。
一季度之後，B站的付費滲透率一路下滑，回到了8.5%左右的水平線。第四季度，付費用
戶環比減少了40萬人。換句話說，願意在B站上花錢的人，可能也就這麼多了。
所以，B站需要想辦法讓每個用戶多花點錢，即陳睿在年報電話會上說的“更大的用戶商
業價值”。
在這種情況下，B站把希望重新寄託在了遊戲身上。
2022年11月，陳睿親自接管遊戲業務，成為一個極具象徵意義的信號。遊戲曾在2017年改
變了B站的命運，但五年過去，這個市場發生了太多變化。
《原神》在2019年末的大放異彩大幅度拉高了遊戲制作的成本，疊加版號發放的變化，遊
戲開發商的集中度迅速提高，同樣提高的還有自研廠商的話語權，B站不再是獨代或聯運
的首選項。
2021年上半年，手遊《賽馬娘》席捲日本，B站很快拿到了國服獨代權。但自2019年起，
中國每年只發一次進口遊戲版號，B站沒能趕上班車，只能捂在手裡目睹熱度消退。《碧
藍航線》、《公主連結》有熱度，但他們都沒能成為第二個《FGO》。
同一時期，B站的自研項目也難言順利。除了內部團隊，B站收購或投資了大量外部工作室
，這些收編的遊戲公司大多有以下特質：人少、技術一般、作品未成形，但勝在便宜。
這種以小博大的策略為B站帶來過《FGO》，但難以適應如今精品化、重型化的遊戲研發趨
勢。字節跳動豪擲40億美元收購東南亞版王者榮耀，囊中羞澀的B站顯然玩不起這樣的大
手筆。
B站幾乎沒有過長期的遊戲開發經驗，對比同行，這些學費並不算高。
時至今日，B站正式上線的自研遊戲只有2017年的《神代夢華譚》，由于流水不佳在2022
年低調停服。另外兩款面向女性玩家的《代號：C》，以及二次元戰棋遊戲《代號：夜鶯
》都因為測試反響不佳，中止了研發。
2022年，自研遊戲貢獻了B站遊戲總收入的5%，總營收的1%。
<尾聲>
2018年上市時，B站選擇先成為一家值錢的公司，而不是賺錢的公司。
如果他們在當年做另一種選擇，比如借助《FGO》的現金流和粘性極高的用戶基本盤，成
為一家徹頭徹尾的遊戲公司，他們很可能會講出另外一種故事。雖然少了市值一年沖上
4000億這樣的迴腸蕩氣，但肯定不會為虧損焦頭爛額。
B站做錯了什麼？ 無數個“正確的”決定。

基本上做的決定再對也沒用,被黨監管文化創意開始就註定後續下場不會太好了,如果不是被綁住那麼多,b站不會下坡這麼迅速

end 只知道從商業角度看事情 不知道FGO裡面裝的是什麼

把"正確的"括起來就是因為 其實現在回頭看並非正確的

影音平台營運成本的問題 本不夠厚玩不起啊

陳睿忘了B站的核心二次元當年是為什麼選擇了B站

b站可以把自弄成手遊墳場真的厲害 已經是中國二次元最大的平台了吧

他有一堆決定都是被逼得 被誰逼就..

雖然很苦 但還是不能提到黨 ㄏㄏ

被黨掐住脖子後才開始慢慢下坡的

就做大後 容易踩到線 然後只能做出正確的決定

講那麼多 不就是紅了以後被支那黨直接介入割韭菜

現在不是換阿姨接班了嗎 不過看看fgo被和諧成這樣就知

支那那邊開始控管的時候不是股價血崩嗎

回不去最初二次元的B站了

身在中國 做出多麼多正確的決定都沒有用

今年一定島

為了財報失去了初心，跟暴雪有點像

嗯....雖然想說什麼

原來是跟YT不是跟妮可比喔?

錯在花大錢破圈啊，小眾裡去代理新番讓動漫迷衝大會員養就好

B站算對二次元很友善的了 倒了之後中國網路環境會更臭網易騰訊就只是商人 沒什麼愛

核心金流是一款代理來的遊戲 其他都是燒錢不會回收的項目

千金難買早知道 而且 當年也不會破圈 別傻了

然後破圈根本不是問題 他做盜版的時候破圈程度高多了

圈住中國 那麼大的舒適圈 跟養豬一樣 上面不發神經 誰想那麼多

錯在你頭上的黨，只是沒人敢說

是後來不能盜版了 剩下二次元還沒被整批抓去告

在這種政治凌駕一切的地方，風險太高根本不適合投資，今天你可能一帆風順，明早起來可能什麼都沒了

想起之前整治英文補教那件事 就是那麼離譜的事 跟天災一樣

現在中國又開始狂發版號了，跟著一起喊中國ACG起飛

加上惡性競爭 一個不小心就掰了 難怪一直砸錢

先不說黨啦(因為討論黨就沒意義一定是他) 我覺得黨

但是被捶過都會怕了吧 誰還敢放手投入

說這麼多就是不敢說中國政府的問題

之外的地方，B站做錯就是花大錢搞破圈跟多元化

正不正確要看黨

他們八成也不想那樣砸 就...嗯

因為B站本來的賺錢核心就是代理日遊 也就這樣

突然覺得巴哈很厲害 只靠廣告就能養得起網站跟授權一堆動畫

被黨掐死的網站

畢竟巴哈又不用瘋狂擴充去儲存上傳的影片XD

巴哈好像不是吧 已經多角到收入來源很多了? 還有賣遊戲

B站本來就沒這麼大 逼他變大的情況下就會這樣

如果黨不發神經，前幾年還有機會當手遊代理商吧

巴哈規模沒有攤那麼大 動畫瘋很久了都還沒出新功能

巴哈不用砸錢擴圈了啊，台灣打死就2300萬

其實這也帶出一些公司的問題為什麼一定要更大，因為再怎麼擴大，終究有極限

巴哈只是當平臺 動畫授權是看廠商要不要放 成本少很多

很多公司真的是為了吹金流把自己弄大 弄到最後爆破瞬間死亡的

動畫又不是巴哈去買授權的

巴哈負責主機跟上傳，沒跟日本買版權，壓力小很多，謝謝木棉花一路相挺

靠撒幣強行拉來不屬於自己的客群終究泡泡會破

這讓我想到圖奇開放非遊戲類的實況

其實B站就是被黨搞爛的，不敢寫而已

巴哈能營利最大原因還是商城吧是說B站不要堅持在美國上市 應該就不用這麼煩惱吧

對比CY用GBF的錢作了些什麼就很好玩

想搞獨佔再來決定價錢那招然後另外被黨盯上，要當黨的喉舌機器B站影片一堆被整改下架的，笑死

有優質彈幕就夠了

以台灣市場來說，巴哈動畫瘋的觀看數有一定參考度了吧

決策營運沒什麼大錯 唯一錯在黨國黨國 黨在國的前面

他只寫了一半，如果把B站剛出來一直寫到現在那更好玩

黨不發版號那段只敢寫兩行 求生意志強烈ㄏ

正好是最近十幾年中國網路生態和言論管制的變化

喔對 B站被禁東禁西才是讓他出圈這麼辛苦的原因吧

問題確實是出在撒錢換流量吧 同樣的錢大可以拿去搞遊戲

真的 B站甚至前身，剛出來到現在

党入駐B站就没救了

這整段發展過程完全能當作中國網路生態+言論管制的觀察樣本

看對面的文章，重點都在應該出現而沒寫出來的那段

寫得很好，B站靠FGO上市，最終卻破圈引入三次元衰敗

他想做中國的Youtube就是一場空 守住二次元至少沒那麼容易被針對 樹大招風 阿彌陀佛

我英爆炸是微博還是B站先爆的啊?

可是二次元不是也會踩到雷嘛 一樣要被錘扁的

前兩年Vtuber/V up主 直播，B站有賺嗎?

我覺得是FGO把B站帶的太高了 讓B站有一堆錢去隨便操作 不然穩穩發展也不可能去搞什麼破圈還有直播平台殺到見骨 沒事幹嘛去插一手

推 寫得很好

其實只是目標沒錯 手段錯了 所以才會達成目標卻同時產生新的隱憂

推

代理無職被背刺蠻好笑的

對面的網路生態變了呀，早幾年魔法高校的劣等生播出時他們還能開玩笑說這是達也大爺是抗中奇俠一樣能播(當時抗日仙俠系爽文的主角常被稱為抗日奇俠)，現在能嗎?

最大的問題還是黨不給玩啊，黨給玩這些其實都不是問題，看看這幾年中國政府給ACG下了多少限制

前面才寫因為馬娘沒有版號錯過，後面又說轉遊戲公司路可能不同，不覺得有點矛盾嗎

應該寫卻沒寫的才是重點

轉成遊戲公司說不定死更快

馬娘是進口遊戲 但作者顯然以為用錢就能堆出原神

米哈遊也是用崩壞系列一路養到有資源做出原神呀，那B站FGO的現金流拿來養了什麼?

他就算進入遊戲圈也是被黨掐死現金買了一堆獨佔動畫？

米忽悠最主要是出海成功了吧?而且一定程度來說還真的沒對手啊B站出去要撞的牆可多了

簡單來說就是忘本加上網路風氣的改變再加上最上面的東西

講的都很對，但不覺得當年抱著手遊不放就會成功

被粉紅入侵後，彈幕.評論很多罵媚日的，老用戶可能怕黨不敢講，但總會覺得沒意思而離開，當初那些好的指標只會越來越低，中國二次元網站想做大無解

問題在於營運把它當成一般影視平台的方式燒錢發展，但早期亮眼的營業數據是來自FGO營收

不過IPO完快速倒地的新創每年都有，創業本來就有風險

所以用影視平台方向去燒錢發展，遊戲營收佔比隨之下降導致整體營收數據越來越難看是必然的

最重要的因素都沒提到半點

垃圾站死快一點吧

投錯胎還寫一大堆屁話幹嘛？

動畫買了你以為他們不想播嗎...上頭不給過啊

正確嗎 人心不足蛇吞象 專心搞好二次元還能細水長流 中國想成為youtube的平台下去幾個了= =

尾聲說去做遊戲蠻好笑的，B站在遊戲面上也就只是運氣好代言到FGO這款現象級遊戲，在遊戲領域B站的人根本沒有太多優勢

核心用戶的黏著度和轉換率最高 但大公司投資者和股東基本只看流量和帳面獲利 導致上市公司劣幣逐良幣的情形一再發生 不單純只是中國獨有的政治問題

核心用戶轉換率最高這數據其實是指當時的FGO課金這數據當成影視平台屬性數據來看本來就有問題

其實就是中國人消費不起了

審核成這樣 入坑後學會出去看沒刪減的就不會回來了